近日，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布承銷報(bào)價(jià)新規(guī)，明確禁止主承銷商以低于成本的承銷費(fèi)報(bào)價(jià)參與債券項(xiàng)目競(jìng)標(biāo)，并細(xì)化成本測(cè)算和報(bào)送要求。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，前期廣發(fā)銀行二級(jí)資本債承銷商招標(biāo)低價(jià)中標(biāo)事件，成為本輪整治的重要觸發(fā)點(diǎn)。近日發(fā)布的新規(guī)，直指長(zhǎng)期困擾市場(chǎng)的低價(jià)惡性競(jìng)爭(zhēng)，尤其是金融債領(lǐng)域的“銀（行）證（券）混戰(zhàn)”。雖然新規(guī)釋放出遏制不合理競(jìng)爭(zhēng)的信號(hào)，但在金融債發(fā)行規(guī)模龐大、市場(chǎng)格局復(fù)雜的背景下，其效果仍有待觀察。

形成“三向制衡”的監(jiān)管格局

新規(guī)明確，主承銷商不得以低于成本的承銷費(fèi)參與債券項(xiàng)目競(jìng)標(biāo)，并須定期報(bào)送詳細(xì)的承銷成本數(shù)據(jù)。六項(xiàng)主要措施包括：建立健全內(nèi)部報(bào)價(jià)管理制度，合理測(cè)算覆蓋全流程的承銷成本，按期報(bào)送債務(wù)融資工具及金融債承銷成本，對(duì)明顯偏離行業(yè)公允水平的成本進(jìn)行核查公示，規(guī)范發(fā)行人選聘機(jī)制，以及加大對(duì)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)和干預(yù)報(bào)價(jià)行為的舉報(bào)與處罰力度。

值得關(guān)注的是，新規(guī)要求承銷商基于覆蓋全流程、全機(jī)構(gòu)的人力、差旅、運(yùn)營(yíng)、系統(tǒng)建設(shè)等實(shí)際支出進(jìn)行成本測(cè)算，并以上一年度的真實(shí)數(shù)據(jù)為依據(jù)。這一規(guī)定將倒逼承銷商建立可核查的成本體系，形成行業(yè)公認(rèn)的價(jià)格底線，防止虧本承銷擾亂市場(chǎng)秩序，使報(bào)價(jià)逐步回歸反映服務(wù)價(jià)值的合理區(qū)間。

在處罰方面，新規(guī)設(shè)立了暢通的舉報(bào)渠道，并對(duì)違規(guī)行為加大處置力度。一旦低于成本報(bào)價(jià)或發(fā)行人干預(yù)承銷商報(bào)價(jià)被查實(shí)并公示，相關(guān)機(jī)構(gòu)將在聲譽(yù)和業(yè)務(wù)層面面臨雙重打擊，從而形成實(shí)質(zhì)性震懾。這一設(shè)計(jì)意味著，發(fā)行人、承銷商與監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間將形成“三向制衡”的監(jiān)管格局。

“超低價(jià)顯然無法覆蓋人工、風(fēng)控、合規(guī)等執(zhí)行成本，既可能導(dǎo)致服務(wù)質(zhì)量縮水，也可能埋下合規(guī)隱患?！倍辔煌缎腥耸勘硎?，這類不計(jì)成本的競(jìng)爭(zhēng)一旦蔓延，會(huì)破壞行業(yè)定價(jià)體系，削弱可持續(xù)發(fā)展基礎(chǔ)。此次新規(guī)的出臺(tái)，被業(yè)內(nèi)視作債券承銷市場(chǎng)“反內(nèi)卷”的一次關(guān)鍵行動(dòng)。

劍指?jìng)械蛢r(jià)惡性競(jìng)爭(zhēng)

業(yè)內(nèi)人士分析，新規(guī)出臺(tái)的觸發(fā)點(diǎn)，正是近期引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注的低價(jià)中標(biāo)事件。

6月16日，廣發(fā)銀行曾發(fā)布公告稱，擬通過采購(gòu)選定最高不超過6家中選供應(yīng)商，為其提供2025—2026年二級(jí)資本債券承銷服務(wù)。

7月10日，廣發(fā)銀行在其供應(yīng)商服務(wù)平臺(tái)上公布中標(biāo)結(jié)果，中信證券、中信建投、中國(guó)銀河證券、廣發(fā)證券、國(guó)泰海通及興業(yè)銀行等六家機(jī)構(gòu)成功中選。其中，中國(guó)銀河證券和興業(yè)銀行的中選預(yù)估服務(wù)費(fèi)（含稅）僅700元，而廣發(fā)銀行本次招標(biāo)項(xiàng)目規(guī)模達(dá)350億元。這意味著，這兩家機(jī)構(gòu)中標(biāo)費(fèi)率低至0.000002%。即使是中標(biāo)價(jià)最高的中信建投，按照其35000元的預(yù)估服務(wù)費(fèi)計(jì)算，中標(biāo)費(fèi)率也僅為0.0001%，亦低于市場(chǎng)平均費(fèi)率水平。

7月11日，交易商協(xié)會(huì)稱，協(xié)會(huì)監(jiān)測(cè)到，在廣發(fā)銀行2025—2026年度二級(jí)資本債券項(xiàng)目中，這6家主承銷商中標(biāo)承銷費(fèi)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。依據(jù)《銀行間債券市場(chǎng)自律處分規(guī)則》，交易商協(xié)會(huì)對(duì)相關(guān)機(jī)構(gòu)啟動(dòng)自律調(diào)查。

7月21日，交易商協(xié)會(huì)進(jìn)一步發(fā)文稱，近期，交易商協(xié)會(huì)在對(duì)廣發(fā)銀行2025—2026年度二級(jí)資本債券項(xiàng)目6家中標(biāo)主承銷商自律調(diào)查過程中發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人廣發(fā)銀行涉嫌存在引導(dǎo)價(jià)格等情形，協(xié)會(huì)正進(jìn)一步查實(shí)。協(xié)會(huì)同時(shí)特別強(qiáng)調(diào)，下一步，協(xié)會(huì)將加強(qiáng)對(duì)發(fā)行人相關(guān)行為的規(guī)范，對(duì)存在此類行為的發(fā)行人堅(jiān)決予以懲處和打擊。

分析人士認(rèn)為，此次事件調(diào)查和制度更新傳遞出監(jiān)管層強(qiáng)化行業(yè)自律、打擊低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的明確信號(hào)。

“從總體來看，新規(guī)有助于遏制行業(yè)內(nèi)低于成本價(jià)的惡性競(jìng)爭(zhēng)。監(jiān)管部門在成本測(cè)算方法及報(bào)送要求上的細(xì)化，體現(xiàn)了推動(dòng)市場(chǎng)‘反內(nèi)卷’、提升項(xiàng)目質(zhì)量的監(jiān)管導(dǎo)向，有望引導(dǎo)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)回歸理性，促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展?！币晃毁Y深市場(chǎng)人士說。

整治效果有待觀察

一位投行人士表示，早年曾出現(xiàn)某證券公司在公司債投標(biāo)中報(bào)出1萬元承銷費(fèi)的情況，當(dāng)時(shí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)隨即出手整治。此后，各機(jī)構(gòu)在公司債及協(xié)會(huì)產(chǎn)品上逐步建立了承銷成本約束線，惡性競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)象明顯緩解。但在金融債領(lǐng)域，這一情況多年未有改觀，主要原因是此前監(jiān)管部門關(guān)注相對(duì)有限。

據(jù)該人士介紹，廣發(fā)銀行過去幾年里多次投標(biāo)都存在低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的情形，此次公告中顯示的十萬分之幾費(fèi)率的金融債案例并非個(gè)例，其他銀行等機(jī)構(gòu)的類似情況在市場(chǎng)上均可查到。此次自律組織針對(duì)金融債低報(bào)價(jià)進(jìn)行嚴(yán)厲整治是個(gè)積極信號(hào)。不過，由于金融債規(guī)模較大，“銀證混戰(zhàn)”的客觀格局仍然存在，整治效果有待觀察。

對(duì)于交易商協(xié)會(huì)要求提供的承銷成本測(cè)算過程，該人士坦言，目前行業(yè)內(nèi)缺乏精準(zhǔn)的測(cè)算方法，多數(shù)機(jī)構(gòu)更多是基于經(jīng)驗(yàn)估算，主要是參考上一年度的平均職工薪酬乘以預(yù)計(jì)項(xiàng)目參與人數(shù)，再加上差旅費(fèi)、系統(tǒng)建設(shè)費(fèi)等項(xiàng)目成本進(jìn)行分?jǐn)偂＿@意味著，建立更科學(xué)的、符合市場(chǎng)實(shí)際的成本基準(zhǔn)，還有很長(zhǎng)的一段路要走。

（來源：上海證券報(bào)）