從2017年3月大商所推出豆粕期權(quán)以來，8年間我國商品期權(quán)市場保持有序健康發(fā)展勢頭，已上市的52個(gè)商品期權(quán)品種廣泛覆蓋農(nóng)產(chǎn)品、能化、金屬等多個(gè)領(lǐng)域。作為重要的衍生品，商品期權(quán)在風(fēng)險(xiǎn)管理和投資方面的價(jià)值如同“硬幣的兩面”，逐步為產(chǎn)業(yè)等各方所熟知。

在金融市場不斷成熟的背景下，越來越多的機(jī)構(gòu)投資者將商品期權(quán)作為重要的交易標(biāo)的和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，深度應(yīng)用于多元化金融產(chǎn)品和策略中，實(shí)現(xiàn)了提高交易收益、優(yōu)化資產(chǎn)配置等目的。同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者以專業(yè)、理性的交易和長期的資金投入，在提升大商所期權(quán)市場流動(dòng)性和定價(jià)效率、推動(dòng)市場健康發(fā)展的過程中扮演了重要角色。

交易策略和應(yīng)用場景豐富多元

近年來，在發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理功能、護(hù)航實(shí)體產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)上，商品期權(quán)憑借非線性收益結(jié)構(gòu)、交易策略靈活等優(yōu)勢，在金融投資領(lǐng)域的普及度逐漸提高，投資價(jià)值凸顯。

北京坤弘私募基金管理有限公司（下稱坤弘私募）長期專注于金融衍生品市場投資。該公司經(jīng)理兼投資總監(jiān)彭巍表示，通過參與商品期權(quán)交易，公司拓展了產(chǎn)品線，在提高整體資金使用效率的同時(shí)，又能給相關(guān)策略提供風(fēng)險(xiǎn)對沖，進(jìn)一步提升了收益穩(wěn)定性。

“對機(jī)構(gòu)投資者來說，商品期權(quán)有很豐富的應(yīng)用場景?！焙懔ρ苌穼W(xué)院院長管大宇介紹，商品期權(quán)可以給投資者提供靈活豐富的交易策略和較高的投資盈虧比。

具體來看，商品期權(quán)在機(jī)構(gòu)投資中的應(yīng)用策略主要體現(xiàn)在三方面：一是趨勢性交易，通過研判市場漲跌趨勢，開展方向性投資，以博取標(biāo)的價(jià)格上漲或下跌的收益，常見策略包括單腿買權(quán)、賣權(quán)或期權(quán)組合等。二是波動(dòng)率交易，以期權(quán)波動(dòng)率為交易標(biāo)的，常見策略包括跨式套利、波動(dòng)率曲面套利等，主要追求高勝率的穩(wěn)健收益。三是風(fēng)險(xiǎn)管理，通過期權(quán)管理投資標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)，提高投資盈虧比和收益穩(wěn)定性。

“合理利用商品期權(quán)工具，可以通過買入期權(quán)靈活管理標(biāo)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，通過賣出期權(quán)獲得權(quán)利金以增加組合收益，也可以通過對市場的主動(dòng)判斷進(jìn)行方向性交易，還可以作為資產(chǎn)配置標(biāo)的之一，豐富資產(chǎn)組合，為持牌機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)浮動(dòng)收益理財(cái)?shù)冉Y(jié)構(gòu)化產(chǎn)品提供便利?！庇腊财谪浧跈?quán)總部主管邱寧表示。

據(jù)邱寧介紹，期權(quán)交易涉及買方和賣方策略。投資者做買方策略，主要關(guān)注標(biāo)的資產(chǎn)的方向和波動(dòng)變化，利用期權(quán)杠桿性和收益非線性，抓住期權(quán)價(jià)格上漲或下跌的趨勢行情獲利。同時(shí)，當(dāng)標(biāo)的期貨合約觸及漲跌停板時(shí)，期權(quán)仍可能存在繼續(xù)交易的空間。投資者做賣方策略，通常適用于期權(quán)波動(dòng)率正處于中高等水平、預(yù)期未來波動(dòng)率下降的階段，以權(quán)利金為收益來源，獲取期權(quán)的時(shí)間價(jià)值。

以鐵礦石期權(quán)為例，今年1月初鐵礦石價(jià)格經(jīng)歷了連續(xù)下跌，隨后在宏觀因素提振下，市場預(yù)期價(jià)格將觸底反彈、波動(dòng)加大。有投資者于1月10日賣出以鐵礦石期貨2505合約為標(biāo)的、行權(quán)價(jià)格為750元/噸的虛值看跌期權(quán)，權(quán)利金41.3元/噸，當(dāng)日鐵礦石期貨2505合約結(jié)算價(jià)754元/噸。此后鐵礦石價(jià)格震蕩上漲，3月13日2505合約結(jié)算價(jià)漲至776元/噸，上述看跌期權(quán)權(quán)利金降至13.9元/噸，投資者將賣權(quán)平倉可獲得27.4元/噸的收益，較同期做多鐵礦石期貨2505合約的收益（22元/噸）增加5.4元/噸。

“結(jié)合這個(gè)案例看，賣看跌期權(quán)策略在高波動(dòng)率環(huán)境中獲得了時(shí)間價(jià)值補(bǔ)貼，并且賣出虛值期權(quán)的保證金相對較低，進(jìn)一步提高了資金使用效率?！睂I(yè)人士介紹，2月下旬鐵礦石價(jià)格高位回落，期貨持倉價(jià)格最大回撤為81.5元/噸，而賣看跌期權(quán)的權(quán)利金最大回撤為12元/噸，投資者通過賣出期權(quán)獲得對應(yīng)的時(shí)間價(jià)值補(bǔ)貼。

此外，投資者對虛值和實(shí)值期權(quán)的選擇，主要取決于對未來行情波幅的判斷。購買虛值期權(quán)實(shí)現(xiàn)盈利的概率相對較低，但如果行情足夠大則會實(shí)現(xiàn)高倍數(shù)的收益效果。比如，部分機(jī)構(gòu)利用買入虛值期權(quán)做事件性交易，利用期權(quán)高杠桿、虛值期權(quán)買入價(jià)格相對較低的特點(diǎn)，以低成本博取黑天鵝事件的高回報(bào)。

“在選擇買權(quán)或賣權(quán)、實(shí)值或虛值期權(quán)時(shí)，投資者通常會綜合考慮市場預(yù)期、價(jià)格波動(dòng)情況和風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素。”海通期貨相關(guān)專家認(rèn)為，實(shí)值期權(quán)通常用于高確定性方向的行情，而虛值期權(quán)更多用于以低成本博弈價(jià)格大幅波動(dòng)。

推動(dòng)市場進(jìn)入“立體化交易”時(shí)代

波動(dòng)率是衡量期權(quán)標(biāo)的價(jià)格波動(dòng)幅度的指標(biāo)，波動(dòng)率越高，期權(quán)的價(jià)格通常也越高。相較于期貨工具，商品期權(quán)不僅能表達(dá)對標(biāo)的方向的看法，其獨(dú)有的波動(dòng)率同樣可以作為交易標(biāo)的，為投資者增加時(shí)間和波動(dòng)率的交易維度。

“我們可以用估值的概念去理解期權(quán)波動(dòng)率套利。波動(dòng)率就是期權(quán)價(jià)值的估值，當(dāng)目前波動(dòng)率偏低、未來可能出現(xiàn)大幅波動(dòng)時(shí)，投資者可以選擇買權(quán)。反之，當(dāng)波動(dòng)率較高、未來波動(dòng)率將下降時(shí)，投資者可以選擇賣權(quán)，以賺取時(shí)間價(jià)值。”彭巍表示。

據(jù)介紹，常見的波動(dòng)率套利策略包括跨式套利、寬跨式套利等。其中，跨式套利是指同時(shí)買入或賣出相同行權(quán)價(jià)和到期日的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，適用于預(yù)期波動(dòng)率大幅變化但不確定方向的場景。比如，投資者預(yù)期豆粕價(jià)格未來將大幅波動(dòng)，但不確定漲跌方向，就可以各買入1手行權(quán)價(jià)3000元/噸、到期日相同的平值看漲和看跌期權(quán)，付出權(quán)利金合計(jì)100元/噸。未來無論豆粕價(jià)格上漲還是下跌，只要價(jià)格波動(dòng)幅度超過100元/噸，這個(gè)跨式策略就可以盈利。

上海某私募基金相關(guān)交易人員介紹了跨式賣權(quán)策略的案例。2024年9月初到11月初，豆粕市場多空分歧較大，預(yù)期未來價(jià)格震蕩加劇，趨勢性策略在這樣的市場環(huán)境下易出現(xiàn)方向判斷錯(cuò)誤，進(jìn)而導(dǎo)致虧損。此時(shí)，該私募基金采用跨式賣權(quán)策略，建立行權(quán)價(jià)格相同、到期日相同的賣出虛值看漲和看跌期權(quán)持倉，獲得期權(quán)時(shí)間價(jià)值，獲得了較好的收益。

“趨勢性策略雖然能在長周期投資里獲取可觀的收益，但勝率低、回撤大，一旦方向判斷錯(cuò)誤，往往面臨較大的虧損。波動(dòng)率套利策略具有勝率相對較高的特點(diǎn)，正好與之形成互補(bǔ)，兩種策略的組合可以優(yōu)化投資產(chǎn)品的收益風(fēng)險(xiǎn)比?！痹摻灰兹藛T說。

再如，2024年國慶節(jié)前，鐵礦石開啟上漲行情，波動(dòng)率走高。彭巍回憶說，當(dāng)時(shí)坤弘基金認(rèn)為基本面難以支撐礦價(jià)持續(xù)上漲，波動(dòng)率上行空間不足，因此采取了做空波動(dòng)率的策略。國慶節(jié)后，鐵礦價(jià)格高位回落，在10月中下旬呈現(xiàn)小幅震蕩、波幅縮窄，做空波動(dòng)率策略實(shí)現(xiàn)了正向收益。

據(jù)了解，商品期權(quán)可以從方向性、時(shí)間、波動(dòng)率等多維度進(jìn)行交易，推動(dòng)金融市場進(jìn)入“立體化交易”時(shí)代。投資者利用波動(dòng)率套利策略可以構(gòu)建期限結(jié)構(gòu)、偏度結(jié)構(gòu)、跨市場、跨品種的投資標(biāo)的。波動(dòng)率套利策略與市場上現(xiàn)存的其他類策略相關(guān)性弱，在權(quán)益類、大宗商品市場表現(xiàn)不佳時(shí)，合理利用期權(quán)波動(dòng)率套利策略不僅可以抵御市場波動(dòng)和不確定性風(fēng)險(xiǎn)，還能從市場波動(dòng)中獲得投資收益。

機(jī)構(gòu)投資者“反哺”期權(quán)市場

作為大商所商品期權(quán)市場的重要參與者和流動(dòng)性提供者，機(jī)構(gòu)類投資者通過投資交易、風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)配置等操作，在客觀上提升了市場流動(dòng)性和定價(jià)效率，還通過多樣性的交易策略增強(qiáng)了市場的穩(wěn)定性，為商品期權(quán)市場穩(wěn)健發(fā)展提供了重要支撐。

邱寧表示，機(jī)構(gòu)投資者資金體量大、類型多樣、策略豐富，能夠顯著提升商品期權(quán)市場對實(shí)體產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的承接能力，相關(guān)套利策略、類做市交易策略也有助于縮小買賣價(jià)差，降低全市場的交易成本。

同時(shí)，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者通常具備較強(qiáng)的研究能力，通過跨合約、跨期套利等可以抑制期貨與期權(quán)間的定價(jià)偏差，減少市場短期的非理性大幅波動(dòng)，進(jìn)而提升商品期權(quán)市場的整體定價(jià)效率，進(jìn)一步促進(jìn)市場的良性發(fā)展。例如，在極端行情下，曾出現(xiàn)過某個(gè)較低行權(quán)價(jià)的看漲期權(quán)價(jià)格低于同月份、較高行權(quán)價(jià)的看漲期權(quán)合約的情況，此時(shí)機(jī)構(gòu)投資者會及時(shí)進(jìn)行套利交易，迅速糾偏這種暫時(shí)、非理性的價(jià)格結(jié)構(gòu)，讓期權(quán)各合約的結(jié)構(gòu)化定價(jià)更加合理。

彭巍也認(rèn)為，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者通過理性、穩(wěn)定的交易，在一定程度上起到了抑制價(jià)格過度波動(dòng)的作用，使價(jià)格更趨于穩(wěn)定、平滑和合理。長期來看，機(jī)構(gòu)投資者更充分參與商品期權(quán)市場，對于市場長遠(yuǎn)發(fā)展和功能發(fā)揮都具有積極作用。

對于如何更好地參與期權(quán)交易，他建議，投資者需要將風(fēng)險(xiǎn)管理放在首位，并不斷提高對期權(quán)工具的綜合認(rèn)知，深度理解期權(quán)的定價(jià)邏輯以及各類復(fù)雜的場內(nèi)、場外策略。

（來源：期貨日報(bào)網(wǎng)）